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2019 05-31

上海机场:免税租金高增长国际枢纽价值凸显

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  浦东机场作为立足长三角地区的超大型国际枢纽机场,三大优势决定其未来客流增长潜力巨大:第一,上海市地理位置优越,位于亚洲、欧洲和北美大三角航线的端点;第二,长三角经济发达,上海作为长三角中心城市,未来能够产生大量的商务出行需求以及旅游需求;第三,我国三大航之一的东航目前是浦东机场的基地航空公司,随着东航航线网络的进一步完善,浦东机场的航空需求也将随之增长。

  为了解决国内机场准点率过低的问题,民航局对国内机场提出“控总量、调结构”的调控政策,并以准点率作为调整机场时刻容量的标准。在这一背景下,浦东机场的起降架次和旅客吞吐量增速近几年持续下滑,但从过去一年的情况来看,浦东机场的准点率已有9个月高于80%,调增小时容量的基本条件已经具备,未来小时容量可能会有小幅提升。从浦东机场自身的地面保障能力来看,跑道利用水平仍有提升空间,而航站楼目前负荷率较高,今年下半年卫星厅投产后公司的设计旅客吞吐量将增长至8000万人。随着卫星厅产能的逐步释放,我们预计未来几年公司的旅客吞吐量年化增速将达到5%-6%的水平。

  根据公司与日上上海新签的免税合同,从合同规定之日起,T1、T2航站楼新扣点率均为42.5%,相比于之前的扣点率有较大幅度的提升。如果在2018年的业绩基础上仅考虑扣点率的提升所带来的影响,根据我们的估算,T2航站楼扣点率提升至42.5%将带来新增免税租金收入8.6亿元,对应归母净利润增量约为6.5亿元。另外,今年下半年卫星厅投产后,公司的旅客吞吐量也将逐渐增加,如果综合考虑扣点率提升及卫星厅投产的影响,我们预计2019-2021年公司的免税租金收入将分别达到47.8亿元、59.6亿元和71.8亿元,对应的非航业务收入分别为71.5亿元、84.5亿元和98.0亿元。

  从上海机场过去的利润情况分析,几乎每次产能投放都会对公司的利润及盈利能力造成冲击。根据我们的测算,此次卫星厅投产后将增加年化成本18.6亿元,但由于其今年投产时间较晚,因此2020年这部分成本才能完全体现。我们综合考虑收入端及成本端受到的影响后,预计卫星厅带来的免税租金增量将超过其所带来的成本压力,我们预计2019-2021年公司将分别实现营业收入112.3亿元、127.5亿元、143.2亿元,归母净利润分别为53.8亿元、55.5亿元、67.7亿元,首次覆盖给予买入评级。

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